智通财经APP获悉
，申万宏源证券发布研报称，25Q4主动权益型公募基金增配科技制造（通信/汽车/机械）
、周期（有色/化工/建材）、服务消费（社服）及非银金融；减配传媒 、计算机、军工
、地产及医药等行业 。

基于PB-ROE框架 ，结合盈利预期、估值与机构持仓三维度
，有色金属 、基础化工
、电力设备以及AI应用、军工等主题方向，在2026年盈利预期向上 、估值合理且拥挤度适中的背景下 ，具备配置吸引力
。

申万宏源主要观点如下：

一
、主动权益型基金行业配置特征：拥抱AI
，布局复苏。25Q4主动权益型公募基金增配科技制造（通信/汽车/机械）、周期（有色/化工/建材） 、服务消费（社服）及非银金融；减配传媒
、计算机、军工 、地产及医药等行业 。

抢跑26年复苏预期，增配顺周期行业
。2025Q4突出特征是顺周期行业获明显增配。全球定价的有色金属在美元信用
、地缘与流动性预期推动下 ，持仓占比提升2.1个百分点至8.0%
，创历史新高，配置系数达1.7倍 ，接近历史峰值 。同时
，处于基本面底部、具备涨价或反内卷预期的基础化工 、汽车、建材
、钢铁等行业也获增持，持仓占比分别为3.2%、5.1% 、0.7%
、0.4% ，配置系数分别为0.79、1.24 、0.91
、0.44倍。此外，在海南封关及2026年消费政策预期下
，社会服务板块持仓小幅提升至0.3%，配置系数0.5倍 ，仍处于历史低位
。

另外
，基本面良好但25年涨幅不足的非银也获得增配。非银金融在2025年涨幅相对落后、但基本面稳健的背景下获增配，持仓占比为2.4% ，处于历史33%分位
，配置系数0.37倍 。以沪深300为基准，非银金融是仅次于银行的第二大低配行业 ，相对指数低配7.4个百分点
。（银行低配9.5个百分点
，其余典型低配行业为食品饮料，低配3.1个百分点；公用事业 ，低配2.6个百分点；计算机
，低配2.2个百分点）。

AI拥抱持续，通信持仓创历史新高 。

1）2025Q4公募持仓最显著的特征仍是AI赛道拥抱
。电子行业持仓虽较上季的25.7%小幅回落至23.9% ，仍居所有行业首位，配置系数为2倍
，处于历史70%分位。通信板块更为突出，持仓占比提升1.8个百分点至11.1% ，创历史新高
，配置系数超3倍，居行业之首 。个股层面 ，中际旭创与新易盛首次取代宁德时代和腾讯控股
，成为公募前两大重仓股
。

2）整体TMT持仓占比为38%，较上季回落2个百分点 ，但仍高于2015年互联网行情高点（约30%）及2022年新能源持仓峰值。传媒与计算机持仓分别为1.3%与1.6%
，处于历史低位并继续被减持 。展望2026年，随着AI应用趋势深化 ，相关产业链
，尤其是应用环节（包括港股互联网）有望再度获增配
。

3）复盘历史，单一行业持仓接近或超过20%后 ，往往在高位震荡2?5个季度，不一定立即回落。持仓高点常同步或略领先于股价高点
，而行业基本面顶点通常滞后1?3个季度 。短期内预计AI拥抱在一季度流动性 、产业事件催化下有望延续，2026年下半年需重点关注产业资本动向。

减持行业集中在地产
、医药/消费、军工/新能源及TMT内部的部分板块
。地产持仓进一步下行 ，持仓占比和配置系数分别为0.3%和0.24倍
，均为历史最低。消费中主要是美容护理 、农林牧渔
、家电、纺服遭到减仓，其持仓占比分别为0.1% 、1.0%、2.6%和0.2% ，配置系数除家电外为1.35倍
，其余均小于1，低于市场标配 。另外 ，医药在基本面磨底中持续遭遇减仓
，目前主动权益型基金已达8.2%，为历史最低 ，配置系数为1.41倍
，剔除医药主题基金后持仓仅为3.7%，配置系数为0.64倍 ，几乎为历史最低
。军工除航天装备（主要是商业航天主题）外其余细分领域均遭减仓，25Q4行业整体持仓下降0.3个百分点至2.7%
，配置系数0.91倍，低于市场配置。另外电力设备中的风电和电池也遭减仓 ，行业整体持仓11.5%
，配置系数1.57倍 。

二
、主动权益型基金的净值表现：净赎回压力减小，赚钱效应逐步回暖
。展望2026年市场 ，公募基金有望进入正反馈循环中。

25Q4普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金整体仓位分别回落1.2 、1.4和1.4个百分点至88.3%
、86.7%和76.3%
，仍处于较高水平 。2025年科技主线行情下主动权益型基金赚钱效应扩大，超额修复明显
。2025全年 ，主动权益型公募基金净值涨幅中位数为25.8%
，弱于创业板指和科创50，与中证500和国证2000基本相当 ，强于中证1000、沪深300和上证指数。2024Q3以来
，科技行情运行1年多，主动基金中位数上涨超50% ，但时间和空间尚未演绎到历史高位（历史上行区间大多2年左右，公募基金收益率中位数最高可到200%以上） 。行为金融上基民倾向于赎回修复至成本线附近的产品
，25Q4主动权益存量赎回1320亿份，单季度净赎回727亿份 ，相比Q3净赎回压力有所缓解
。

三 、被动型公募基金：ETF规模与持股市值占比双双再创新高

2025年ETF规模持续上行
，2025Q4股票型ETF总规模接近3.8万亿元，ETF持股市值占比为3.9% ，均创新高
，且为连续第五个季度超过主动权益型公募基金持股市值占比（25Q4为2.9%）。25Q4股票型ETF资金净流入为主，2026年1月以来已净流出3000多亿元 。宽基ETF中 ，25Q4中证A500冲量明显
，2026年以来多数宽基指数大幅净流出。行业ETF，25Q4券商
、医药、机器人 、有色行业ETF份额显著增加；2026年以来软件
、传媒、电网 、卫星
、有色、化工 、港股科技类ETF净流入显著
。

四、基金经理观点与基于PB-ROE框架的行业多维比较

2025Q4季报显示 ，基金经理普遍看好产业趋势明确
、出海可实现、政策有支撑的领域
，如算力 、半导体
、有色、储能锂电 、创新药与医疗器械
、军贸与商业航天、化工钢铁等，这些共识已在持仓中体现。

基于PB-ROE框架 ，结合盈利预期 、估值与机构持仓三维度，有色金属
、基础化工、电力设备以及AI应用 、军工等主题方向
，在2026年盈利预期向上
、估值合理且拥挤度适中的背景下，具备配置吸引力 。

五、风险提示：1）公募基金仅为市场资金的一部分 ，不具有全面代表性；2）基金季报数据有时间滞后性；3）本文分析均以基金季报披露的前十大重仓股为口径
，与基金全部重仓股相比存在一定误差
。

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